利差交易的操作程序
利差交易者首先必須向日本銀行借入日圓，再將日圓兌換成其他高利率國家的貨幣之後，投入該國的金融市場。日本銀行為了規避貸放日圓後的風險，會放空日圓期貨避險；借入日圓的利差交易者則必須買進日圓期貨避險。當利差交易者賣出手中的投資部位之後，再將外國貨幣兌換回日圓，償還日本銀行的借款。 日圓利差交易的整體流程如下：
(1) 利差交易者向日本銀行借入日圓
(2) 利差交易者在外匯市場將日圓兌換為他國貨幣，並買進日圓期貨避險
(3) 將他國貨幣投資於該國股票或債券市場
(4) 將手中資產獲利了結，取回他國貨幣現金部位
(5) 將他國貨幣兌換回日圓，償還日本銀行
銀行和利差交易者視其風險規避的需求程度，可以分別透過放空或買進日圓期貨進行避險，一般來說，銀行的風險承受度會低於利差交易者，因此日圓期貨市場中，放空的需求會高於作多的需求。日元利差交易盛行時，日圓期貨市場較易出現逆價差的狀況。 2007年3月全球股災的實證
2007年3月的全球股災以上海股市為導火線。2月27日，在累積漲幅已超過一倍的上證綜合指數，單日大跌8.84%，當日晚上的道瓊指數，亦重挫3.29%，亞洲股市則在2/28全面反應上海和美國股市的大跌，當日恆生指數下跌2.46%、日經指數下跌2.85%，台灣股市2/28未開市，但3/1仍然下跌了2.83%。全球市場一直到3月5日後，才開始止跌回升，同時展開另一個波段的多頭行情。根據統計，自2/27至3/5共5個交易日的時間，全球主要股市下跌約5%~9%，亞洲股市的跌幅普遍大於歐美股市的跌幅。 事後市場評論將本次股災的發生原因歸因於日圓利差交易，對照這段期間的日圓匯率走勢也可清楚看出，2007年初日圓約在120~122圓區間震盪，但是在2/27至3/5之間，日圓自121圓大幅升值至115圓，日圓的大幅升值引發利差交易者的日圓持有成本大增，因此於股市拋售手中資產以回補日圓。這波回補潮於3/5到達最高點之後暫告一段落，之後日圓緩慢回貶，到5月底已再度回到股災發生前的121圓水準。在日圓持續升值的恐慌預期心理消失後，全球股市再度欣欣向榮，自3/5至5月底這段期間，道瓊指數和上海指數創下新高，其中上證指數漲幅更達33%。
在該次股災之中可以看出，當利差交易的收益面出現疑慮時，交易者會出脫手中的投資部位，回補日圓，因而帶動日圓升值，而日圓升值又將增加其他利差交易者的成本壓力，促使更多資金從其他市場撤離並回補日圓，再次增加日圓的升值力道，因而形成擴散效應。當次由於上海股市的大跌，連動日圓升值，再逐步引發歐美股市和其他新興市場股市的連鎖下跌，即為一個明顯的案例。1998年俄羅斯金融風暴中，長期資本管理公司破產，大量回補日圓部位，當時亦引發全球股市的一場風暴。
| 指數 | 2/26收盤價 | 3/5收盤價 | 5/30收盤價 | 2/26~3/5 累計漲跌% | 3/5~5/30 累計漲跌 |
| 上證綜合 | 3040 | 2785 | 4053 | -8.39% | 33.32% |
| 恆生指數 | 20507 | 18664 | 20293 | -8.99% | -1.04% |
| 日經指數 | 18215 | 16642 | 17588 | -8.64% | -3.44% |
| 道瓊工業 | 12632 | 12050 | 13633 | -4.61% | 7.92% |
| 英國FTSE | 6434 | 6058 | 6602 | -5.84% | 2.61% |
| 德國DAX | 7027 | 6534 | 7764 | -7.02% | 10.49% |
| 法國CAC | 5762 | 5385 | 6042 | -6.54% | 4.86% |
| 日圓匯率 | 120.64 | 115.3 | 121.68 | -4.43% | 0.86% |
表一：全球主要指數於2007年三月股災前後表現 資料來源：Reuters
日圓之所以成為利差交易主要借入標的的原因，在於日本長期的零利率政策提供了一個借貸成本極度低廉的貨幣。而日圓利差交易的主要投資標的以美國及歐洲的固定收益商品為主，近年來並將投資範圍逐漸擴展到新興市場，因此歐美等國的利率走向，以及新興市場的股市行情，將影響利差交易的實際收益率，若收益率下降，亦可能影響交易者持有投資部位的意願，並且進一步結束交易並回補日圓。
前述提到日圓與油元為全球市場兩大資金及流動性的主要提供者，因此日圓與油價經常呈現反向關係，當油價上漲，產油國現金充沛，借貸日圓的需求便會降低，使日圓走貶；相反地當油價下跌，油元短缺，日圓利差交易的需求就會增加，帶動日圓升值。
日圓利差交易未來動向
全球日圓利差交易的總金額並不易估計，因為多數利差交易者的交易資料並不易取得，例如避險基金等等，只能透過其他的資訊做間接的推估。若以日本金融性用途資金淨流出衡量，將經常帳順差減去資金流入日本的部份，估計約有50兆日圓的規模；若以借入貨幣和投資貨幣的避險部位角度觀察日圓和澳幣的期貨淨部位差，則規模約為200億美元，折合24兆日圓。一般推估，全球日圓利差交易的總金額約在40~50兆日圓之間。
前述提到，瑞士法郎為全球僅次於日本的第二低利率貨幣，但其利率水準仍高出日本利率，但比較日圓與瑞士法郎兩者的波動率，可發現瑞士法郎的波動率水準普遍低於日圓，因此成為利差交易者規避日圓波動風險的替代貨幣。
近期因為次貸風暴與日圓回補潮所引發的全球股災，隱含了利差交易者對美國經濟景氣反轉的預期心理。在美國長期的經濟成長之後，投資人的風險意識亦逐步增加，市場上也普遍預期聯準會可能降息的預期，以及自2006以來美國殖利率曲線出現的負斜率，被視為美國經濟即將衰退的訊號，在這樣的背景下，任何新公佈看似不利的經濟數據，或股市技術面出現可能的反轉徵兆，皆可能引發投資人快速出脫持股部位，因此中國股市的修正引起全球投資人的恐慌賣壓正是這種不安定心理的投射。
從事後的角度觀察，股災使交易規模與日俱增的日圓利差交易者，風險意識大幅提升，也證實日圓利率政策和匯率走勢，已藉由龐大的利差交易部位，和全球股市及固定收益市場緊密連結。日圓利差交易已不能像過去被輕易視為無風險的套利交易，而必須審慎評估日圓升息與升值造成借貸成本的提升，與投資標的收益率下降所造成利差收斂的風險。展望未來，一方面由於利差交易者的風險意識提高，日圓利差交易規模的增加速度不致有失控的危機，但仍必須提防在中國股市逐漸走向不理性漲跌的泡沫化危機中，未來再次成為全球股、債、匯市連鎖反應的導火線。
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